我国债券市场的法律特征分析

 一、与债券市场相关的法律法规
    一个健全的债券市场，必须要有完善的法律体系作基础。债券市场是金融市场的重要组成部分，金融市场和一般商品市场相比，配置社会资源的作用更大，对经济运行的影响更深，和社会经济的接触面更广，因此，对法制建设的要求也更高。大量事实证明，没有健全的法律体系，债券市场的风险就难以有效防范。
    我国债券市场是从改革开放以后逐步发展起来的，我国债券市场的法律体系也是在市场发展的过程中逐步建立和健全的。目前，我国债券市场已经初步形成了一个包括法律、法规和部门规章、部门规范性文件在内的法律体系。这个法律体系中，《证券法》是专门规范包括债券市场在内的证券市场活动的法律，《中国人民银行法》规定了银行间债券市场的监管者；《企业债券管理条例》是专门规范企业债券发行、交易的国务院法规；中国证监会、中国人民银行、中国银监会、财政部、国家发改委等国家机关制定发布了一系列部门规章和规范性文件，具体规定了债券市场监管方面的规则、规程。
    我国现有的法律法规和部门规章，主要在以下几个方面对债券市场进行了规范：
    (一)规定了债券的性质
    债券是反映债券发行人与债券投资人之间债权债务关系的一种凭证。作为一种金融工具，它具有多重属性。从债券发行人来看，债券是其向其他机构或个人借款的借据，记载着债券发行人负债的数量、期限、需要负担的利息。对于债券持有人来说，购买债券是一种投资行为，债券记载着其投资的金额(本金)、期限和收益(利息)。从金融工具的角度看，债券是一种能够带来收益的资产，因此，其可以进行交易，也可以进行质押。
    我国的证券类法律没有明文规定债券的这种性质，因为这是一种经济学的常识。但是，我国法律通过相关的一些规定，肯定了债券的这种性质。例如，在《公司法》里明确定义“公司债券是指公司依照法定程序发行的、约定在一定期限还本付息的有价证券”。在《物权法》里，把债券和应收款、支票列在一起，规定其可以进行质押。
    (二)规定了债券市场的参与主体
    债券市场的参与主体，包括债券的发行者、债券的投资者、债券的中介服务机构。债券的发行者是债务承担者，是通过债券发行筹集资金的人。对于什么样的人可以发行债券，法律必须作出明确的规定，因为这关系到债权人或者说投资人的利益，关系到债券市场的声誉，关系到债券市场的稳定运行。因此，明确债券发行人，是债券市场相关法律中最重要的内容之一。我国法律规定，发行债券者必须是机构，任何个人都不能发行债券。目前，我国能够发行债券的机构包括中央政府及其相关的机构、工商企业、金融机构。这些机构作为发债主体，得到了相关法律法规的认可。
    首先，中央政府及其相关的机构可以发行债券。中央政府是新中国建立后最先发行债券的机构，1949年12月就开始发行公债。当时还没有相应的法律法规，仅由国务院发布了《关于发行人民胜利折实公债的决定》。此后发行国债，每发一次，就出一个有关本次发行的条例，那时的“条例”和后来作为法规的“条例”不同，仅是一个“决定”性质的公告。1981年1月，国务院颁布了《中华人民共和国国库券条例》，这才是一个国务院法规，在这个条例里，确定只有财政部才能代表国家发行国债(国库券)。中央政府相关的机构，主要是中央银行，因为我国中央银行是中央政府的组成部门，中央银行为了宏观调控而发行的中央银行票据，也是一种债券。其他机构，包括铁道部发行的债券，都不是中央政府相关机构发行的债券，作为政企合一的机构，铁道部是以企业身份发行企业债券。
    其次，工商企业可以发行债券。企业发行债券是从上世纪80年代开始的。起初，由于我国的企业尚未采用公司制，因此，那时的发行主体称之为企业，相关债券则称之为企业债券。1987年3月国务院颁布的《企业债券管理暂行条例》和1990年国务院颁布的《企业债券管理条例》都规定，在中华人民共和国境内具有法人资格的企业(金融企业除外)可以发行企业债券。随着我国企业改革的推进，越来越多的企业采取了公司形式，于是公司作为债券发行人的问题被提上日程。我国《公司法》第一百五十九条规定，“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以依照本法发行公司债券”。无论从理论上还是从法律上看，企业的范围都比公司大，但实际上，就发债的主体而言，两者的差别并没有那么大，因为除了像铁道部这样的政企合一的机构，其他绝大多数能够发行企业债券的企业，都采取了公司的组织形式。
    再次，金融机构可以发行债券。金融机构包括政策性金融机构和商业性金融机构，按其经营的范围划分，又可分为银行(包括银行、信托、财务公司、汽车金融公司等)、证券、保险类。政策性金融机构实际是与政府相关的机构，商业性金融机构是企业的一类。在许多国家，金融机构是不单独作为一类债券发行人的。我国把金融机构作为债券发行人的一类，有其客观原因。如上所说，《企业债券管理条例》中已经把它排除在外，《公司法》并没有将其排除在外，但《商业银行法》规定，商业银行发行债券，必须经银监会和中国人民银行批准，在明确其为发债主体的同时，已将其排除在企业债券和公司债券的发行主体之外。
    除了上述机构可以发行债券之外，其他机构一般都不允许自行发行债券。例如就地方政府而言，尚未出台法律支持其自行发行债券，目前仅批准部分省市(上海市、浙江省、广东省和深圳市)开展地方政府自行发债试点，而其他地方政府发债仍由中央财政代理发行。再如，学校、医院等事业单位，也不被允许发行债券。
    对于债券的投资人，我国法律并未做出统一的规定，但从已有的法律法规来看，原则上所有机构和个人都可参与债券投资。《国库券管理条例》规定，机关、企业和个人都可以认购国库券。这条规定实际上明确了国债的投资人可以是所有机构和个人。《企业债券管理条例》第二十四条规定，单位和个人所得的企业债券利息收入，按照国家规定纳税。这条规定是以单位和个人可以作为企业债券投资人为前提的，这间接规定了单位和个人可以投资企业债券。《公司债券试点办法》也未规定公司债券的投资人，但因为公司债券在交易所发 行，而交易所的债券投资人包括个人和机构，所以它的投资人也是机构和个人。《金融债券发行管理办法》规定，金融债券在银行间债券市场发行，由于银行间债券市场是机构投资者的市场，所以直接投资金融债券的是机构，不包括个人。但个人是否可以投资金融债券，法律法规和部门规章都未作出明确规定。
    关于债券市场的中介机构，我国的法律法规作出了相应规定。《证券法》第二十八条规定，发行人向不特定对象公开发行的证券，法律、行政法规规定应当由证券公司承销的，发行人应当同证券公司签订承销协议。这里没有规定债券发行必须找中介机构承销，但若法律法规规定应当由证券公司承销的，就需要签订承销协议。《企业债券管理条例》规定，企业发行企业债券，应当由证券经营机构承销。非证券经营机构和个人不得经营企业债券的承销和转让业务。谁是证券经营机构？证券公司当然是，商业银行也未被排除。目前，国债承销团包括了证券公司、商业银行、政策性银行、保险公司等各类金融机构。金融债券、中期票据的承销团成员与国债承销团相同。而企业债券、公司债券的承销团则不包括商业银行。
    对于债券市场其他的中介机构，如信用评级公司、律师事务所、会计师事务所等，《证券法》、《企业债券管理条例》等法律法规也都作了规定。
    (三)规定了债券市场的监管机构
    债券市场的监管机构是债券市场稳定运行的重要力量。目前，我国法律法规对债券市场的监管机构是这样规定的：(1)《证券法》第一百七十八条规定，国务院证券监督管理机构依法对证券市场实行监督管理，维护证券市场秩序，保障其合法运行。这里，债券市场和股票市场一起均由国务院证券监督管理机构监管，通常，国务院证券监督管理机构被认为是中国证监会。(2)《中国人民银行法》第四条规定，中国人民银行对银行间债券市场实行监督管理。(3)《企业债券管理条例》第十条规定，国家计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。第十一条规定，中央企业发行企业债券，由中国人民银行会同国家计划委员会审批；地方企业发行企业债券，由中国人民银行省、自治区、直辖市、计划单列市分行会同同级计划主管部门审批。1998年以后，条例的上述规定已经国务院批准作了变更，企业债券已由国家计划委员会(现为国家发展和改革委员会)审批。目前，中国证监会、中国人民银行、国家发改委分别负责公司债券、金融债券、企业债券的发行审批，中国证监会和人民银行分别监管交易所债券市场和银行间债券市场，其所依据的便是上述法律法规。
    (四)规定了债券发行的规则
    这包括债券发行人的资格和条件、债券发行的申报和审批程序、债券发行的方式等。在这方面，法律法规的规定比较多，其主要内容一是规定了债券发行主体必须具备一定的条件才能发行债券。对于发行人必须具备的条件，不同债券有所不同，但经营状况好、最近几年盈利等一些条件是基本相同的。二是规定了申报和审批的程序。法律法规规定，各类债券都必须由发行人向监管机关申报，经监管机关审批后方能发行。目前，除了国债的发行无须市场监管部门审批，其他各类债券的发行均需向证监会、人民银行和国家发改委申报材料，由其审查批准。短期融资券和中期票据实行自律组织注册发行，但这是人民银行授权进行的。
    (五)规定了债券交易的规则
    这包括债券上市的条件、交易的场所、交易的申报和审批。经财政部和人民银行试点，国债的交易转让从上世纪80年代开始，《国库券管理条例》肯定了这种做法。《证券法》、《企业债券管理条例》允许公司债券、企业债券在合法的场所流通转让。金融债券、中期票据、短期融资券的交易流通则由人民银行的部门规章规定。对于债券交易的场所，目前各相关法律法规规定的合法场所主要有证券交易所、银行间债券市场、经批准的银行柜台。而对于债券流通转让的条件和申报审批程序，上述法律法规也都有规定。例如，《证券法》规定，公司债券转让的条件包括：(1)公司债券的期限为一年以上；(2)公司债券实际发行额不少于人民币五千万元；(3)公司申请债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件。
    此外，对于债券的登记、托管和结算，对于债券市场做市商、经纪商的行为规范，相关法律法规和部门规章也都有一系列规定。
    二、债券市场法律体系存在的问题
    (一)与债券市场相关的各个法律法规之间存在不协调的内容
    目前，我国与债券市场相关的法律法规很多，既有专门的法律或法规，也有在规范其他行为主体或经营活动的法律法规中涉及到债券市场问题的规定。按照科学的立法原理，各相关法律相互之间必须协调一致，不能出现相互矛盾的情况。但是，目前关于债券市场的法律中，不协调之处甚多。例如，关于公司债券的类型，《公司法》、《证券法》和《企业债券管理条例》把性质相同的对象分成两类债券。按照《公司法》的规定，股份有限公司、国有独资公司和国有企业出资组建的有限责任公司所发的债券为公司债券。而按照《企业债券管理条例》的规定，所有境内有法人资格的企业所发的债券为企业债券。依一般的逻辑，所有的公司都是企业，因此，公司债券应包括在企业债券之内，或只是企业债券的一种。从实际情况看，能够发行企业债券的企业，一定是那些经营实力强、经营状况好的企业，这些企业一般都采用公司制度，除了铁道部这一例外，其他企业差不多都可以同时申请发行企业债券和公司债券，因此没有必要搞成两类不同的债券，分别加以立法。在我国，金融债券是和企业债券不完全相同的债券，其中的商业金融债券，因其发行主体是商业银行等商业性金融机构，从性质上讲它可属于公司债券，但政策金融债券则由政府相关机构(政策性银行)所发行，它不属于公司债券的范畴。因为我国没有政府支持机构债这类债券，把金融债券作为一个整体独立于公司债券之外是合理的。但是，《公司债券发行试点办法》又把金融债券包含在公司债券之内，这与《商业银行法》等法律并不协调。
    (二)债券市场的法律法规过于滞后，与实际情况严重脱节
    最近十余年，我国债券市场创新很多，发展很快，法律法规应当根据变化的实际情况，及时进行修改，这样才能有效地规范市场 行为，促进债券市场的健康发展。但是，相关法律法规的修改工作一直未能跟上形势的发展。《公司法》、《证券法》是两部与公司债券市场直接相关的法律，尤其是《证券法》，应该是债券市场最高的专门法律，2006年这两部法律都进行了修订，但是其中有关债券市场的条款，改动的不大，例如，关于债券的交易场所，银行间债券市场已经运作了10年，但在这部法里仍然一处未提，只采用“国务院批准的其他证券交易场所”这种模糊提法，而证券交易所这个债券交易场所则提得非常明确。再如，《企业债券管理条例》是1999年制定的，现在对企业债券市场的管理早已不是当初的做法，其中的“国家计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行”等条文，早已不再执行，人民银行会同计划部门审批企业债券发行的规定也已经改变，因此，有必要对该条例进行修改。
    (三)债券市场相关的法律法规缺乏合理的体系
    一个合理的债券市场法律体系，至少要具备以下两点，第一，在所有相关的法律法规中，必须有一部能够规范债券市场最主要方面的居于核心地位的法律。有了这样一部核心的法律，才能使其他的法律法规围绕在其周围，形成一个体系。第二，相关的各个法律法规和部门规章必须按照我国的法律层次有序地连接起来，核心法律和与之相关的其他法律是法律体系的最高层，或者说是核心层，对债券市场最重要的问题作出法律规范；关于债券市场的专门法规是这个法律体系的第二层，它必须按照核心法律的精神，对债券市场的某一方面问题，或某一类债券的有关问题作出规定；关于债券市场的部门规章是这个体系的第三层，它必须根据核心法律和相关法规的精神，对债券市场中的操作性问题作出规定。目前我国债券市场的法律体系在这两点上都存在不足。就第一点而言，如果说《证券法》是关于债券市场的核心法律，那么其对债券市场的最重要问题的规定是不够完整的，关于债券市场的法规也不够健全。就第二点而言，法律、法规和部门规章之间的地位和关系未完全理顺，许多在实际运行中发挥作用的部门规章，未必能够找到上位法。当然，在债券市场不断创新过程中，有时往往需要有一些法律层次较低的部门规章先行出台，作为对试点工作的指导，随着实践的展开、经验的积累，通过总结提高，再对原有法律、法规进行修改完善。但是，部门规章不能替代法律法规，过渡性的办法必须有适当的期限。
    我国债券市场法律体系存在的上述问题，从客观上讲，与我国债券市场发展的历史有关。我国债券市场是在改革开放后发展起来的，在从计划经济向市场经济转变的过程中，政府主导、主管部门推动对债券市场的发展起着重要作用，在这种运作机制下，实际发挥作用更多的还是部门规章，法律法规的作用反倒降低，因此，在法律体系的建设上，缺乏整体设计和顶层设计，基本上是试到哪一步，部门规章就搞到那一步，法规和法律都被推到最后才去制订。而且由于市场的发展往往由政府某几个部门在推进，这些部门制定的部门规章往往在发挥实质性的作用，因此，在此基础上搞出来的法律、法规，也难免带有一些部门的色彩。从主观上讲，在股票市场和债券市场这两者之间，无论监管部门还是其他政府部门，都更关注股票市场，对债券市场重视程度的不够，也影响了债券市场法律体系的建设。
    三、完善我国债券市场法律体系的几点意见
    (一)在总结债券市场发展经验、教训的基础上，对我国债券市场未来发展的方向、目标、战略进行一次深刻的讨论，形成一个明确的思路
    债券市场法律体系的建设必须有整体设计、顶层设计，而整体设计和顶层设计必须以明确的发展思路作为基础。发展思路不清晰，整体设计和顶层设计无从谈起。我们需要对以下这些重大问题进行讨论：(1)中国的债券应按什么标准来划分、分成哪些类别？在政府债券中，除了国债，地方债券要不要发展？在公司信用类债券中，按什么标准来分类，是分为公司债券、企业债券、中期票据这样一些类型，还是只搞一类，然后按期限分为不同的品种？金融债券是作为政府机构类债券和公司债券的一部分，还是继续作为一个完整的债券类别？(2)债券市场的监管是继续数部门监管的做法，还是集中统一监管？(3)债券发行是继续采取严格的行政审批制度，还是根据债券不同的风险程度，采取不同审批方式？如采取后一种方式，那么，审批制、审核制、注册制各适用于哪类债券？(4)不同债券交易场所之间如何实行更加有效的联通？对这些问题的讨论，应让尽可能多的相关者参与。经充分讨论之后，最终由政府高层决策，确定大政方针，为债券市场法律体系的建设和完善奠定基础。
    (二)集中力量修订债券市场的核心法律
    把债券市场的核心法律修订好，是建立健全债券市场法律体系的关键。明确了债券市场发展的大政方针之后，就要集中力量修订债券市场的核心法律。这个核心法律，可以是《证券法》，也可以是一部新的《债券法》。在这部核心法律里，要把债券市场最基本、最重要的内容都包括在内。对于那些经过实践被证明是正确的做法，对于经过广泛讨论达成共识并且已经权威部门认定的问题，都要以法律条文的形式确定下来。对于争论较大的问题，如果不涉及根本的制度，可以暂时不放入核心法律里，待今后有了明确的结论后再写进法律；如果涉及根本制度，那就不妨多花些时间进行研究，不要在法律里采用模糊数学的做法，导致日后产生无数的麻烦。
    债券市场的核心法律应当对债券市场的运行、管理有一个全面完整的规范，因此，不仅大的原则、重要的问题都应该包括在内，许多共性的、已经定型的技术性问题也应包括在内。不要以为法律下面还有法规，法规下面还有部门规章，法律就该大而空。法律是要被执行的，它必须具有可操作性。法规、部门规章在法律体系中的地位低于法律，它们起着细化法律条文的作用，但也不仅仅如此。在许多时候，法规和部门规章是因为相关的法律尚未出台，它们起着暂时代行法律的作用，或者是就某一专门问题作出规定，譬如，在有了《证券法》或《债券法》之后，如果再出台《公司债券管理条例》(或《企业债券管理条例》)、《金融债券管理条例》和《国债管理条例》这些法 规，它们就是按不同债券的特点，作出专项管理规定，而不仅是把《证券法》或《债券法》具体化一下。不论是法律、法规，还是部门规章，都应当有操作性，因此，能够具体化的内容都要尽量具体化。
    (三)由人大和国务院法律部门组织债券市场法律法规的起草工作
    总结历史经验，由专门的法律部门负责法律的起草工作，比由部门承担法律法规草案的起草工作更加专业、也更加超脱。当然，这并不意味着可以不听相关监管部门的意见。监管部门在市场监管第一线，有很多的经验，这些经验对于保证法律的可操作性有着十分重要的意义。因此，在法律法规起草和修改的整个过程中，要认真吸取相关监管或主管部门的意见。
    在起草和修改债券市场相关法律法规的过程中，还要广泛听取市场参与者的意见。市场参与者，不管是债券发行者、投资者，还是证券机构、商业银行、经纪公司，以及会计师事务所、律师事务所、信用评级机构，以及债券的登记托管结算机构、交易平台，它们长期在债券市场中活动，对如何实现市场稳定、高效运行有着深刻的体会和认识，对现行法律体系的精华、不足也有自己的看法。兼听则明，法律起草过程中广泛听取他们的意见，对于修订后的法律法规更加符合实际有着积极的作用。
    在债券市场核心法律和相关法规修订后，现有大量的部门规章也需要进行相应的修订。不过这项工作相对比较容易，因为法律法规已经解决了债券市场规范中最重要的问题。^