浅论证券内幕交易的法律规制

    论文摘要：本文对现行《证券法》有关内幕交易构成要件及法律责任的规定进行评析，并提出了完善建议。

　　论文关键词：内幕交易；构成要件；法律责任

　　在所有的商业交易中，证券交易最具有风险性。证券市场的脆弱性使得各国都要设立专门的机构来监督股票的发行和交易。尽管如此，证券市场上的内幕交易等证券欺诈行为仍频繁发生，极大地影响了证券市场的稳定，使投资者丧失了对证券市场的信心。为此，叉寸证券交易中的内幕交易实施强有力的法律规制成为当代各国公司立法及证券立法的一大内容。本文试叉寸证券内幕交易的相关法律问题进行分析，以期对完善我国证券立法有所裨益。
　　内幕交易，始称内部人交易，后称内情者交易，是指法律规定的有关人员为了获得利益或减少损失之目的，利用其地位、职务、工作条件等掌握或获取内幕信息进行证券交易或者泄露内幕信息促使他人进行证券交易的行为。

　　一．内幕交易的构成要件

　　(一)内幕交易的行为主体——内幕人员
　　我国《证券法》第67条规定禁止证券交易内幕信息的知情人员利用内幕信息进行证券交易活动，第68条规定下列人员为知悉证券交易内幕信息的知情人员：
　　1．发行股票或者公司债券的公司董事、监事、经理、副经理及有关的高级管理人员；
　　2．持有公司5％以上股份的股东
　　3．发行股票公司的控股公司的高级管理人员；
　　4．由于所任公司职务可以获得公司有关证券交易信息的人员；
　　5．证券监督管理机构工作人员以及由于法定的职责对证券交易进行管理的其他人员；
　　6．由于法定职责而参与证券交易的社会中介机构或者证券登机结算机构、证券交易服务机构的有关人员；
　　7．国务院证券监督管理机构规定的其他人员。
　　此外，根据《证券法》第70条的规定，内幕交易所规制的行为主体还包括非法获取内幕信息的其他人员。由此可见，我国证券法所规制的内幕交易的行为主体是对于发行公司内幕消息上处于特权地位之任何以不正当手段获取内幂消息之人。
　　然而，我国证券法内幕交易行为主体的规定尚有以下缺漏：
　　1．原内部人规定之缺漏。若内部人于获悉消息时具备内部人身份，而于买卖证券时已不具备该身份，这些原内部人在证券市场上买卖证券是否构成内幕交易，我国证券法无明文规定。日本证券法第190条之二规定，曾经为公司关系人或公开收购者等关系人的人于其在位期间借职务之便而获知内幕消息的，在离任原职位1年期间继续禁止消息公布前买卖证券；英国法则规定离职后6个月内仍然适用。我国证券法应效仿英、日法例，增设对原内部人的法律规制。
　　2．未规定消息领受人消息领受人是指从内幕信息知悉者处获悉信息之人。从我国《证券法》第70条看，并不禁止消息领受人，使内幕交易之规制出现极大的漏洞，证券法应当添设对消息领受人的规制，并且不应以第一手的消息领受人为限，因为我国证券法本身禁止内幕消息传播。

　　(二)内幕交易的存在基础——内幕信息
　　内幕信息的认定标准有二：一为未公开，二为价格敏感。信息未公开是指发行人尚未在证监会指定的“七报一刊”上公布信息，或者尚未通过中央、地方认可的其它信息披漏方式向社会公布其信息。信息不仅要向投资公众公布，而且要为市场所消化，否则仍属未公开信息。
　　价格敏感是指信息可能会对发行人的证券价格产生实质性影响即非常有可能导致证券市场价格波动，然而也仅是非常有可能导致证券价格波动，至于实际效果如何则在所不问，因此，价格敏感是针信息公开时对投资人的投资决策判断可能产生的影响而言，而不考虑该项信息所涉及的事情在以后能否真正实现。

　　(三)内幕交易的主观方面
　　我国《证券法》第67条规定，禁止证券交易的内幕信息的知情人员利用内幕信息进行证券交易活动；第70条第一款规定，知悉证券内幕信息的知情人员或者非法获取内幕信息的其他人员，不得买入或者卖出所持有的该公司证券，或者泄露该信息或者建议他人买卖该证券。由以上规定可知：
　　1．我国证券法禁止内幕交易不以行为人获利或避免损失的主观意图为构成要件。
　　2．对于是否以知悉内幕信息与从事证券交易具有因果关系作为内幕交易的构成要件，我国证券法第67条和第70条规定不同，前者不但以行为人明知其知悉内幕信息为必要条件；而且以行为人知悉内幕信息与其从事证券交易具有因果关系为必要条件。后者则以行为人明知其知悉内幕信息为必要条件，而不以行为人知悉内幕信息与其从事证券交易具有因果关系为必要条件。从法的实用性观点出发，我国对内幕交易应采取形式认定主义，不以内幕信息的知悉与交易行为的从事具有因果关系为必要，法院可以绕过证券法第67条而直接适用证券法第70条。

　　(四)内幕交易的客观方面
　　依据我国《证券法》第70条的规定，我国内幕交易的客观方面表现为：
　　1、内幕信息知悉者买入和卖出该内幕信息所涉及的证券。2、内幕信息知悉者将内幕信息告知他人，使他人利用内幕信息进行交易。3、内幕信息知悉者根据内幕信息对于他人买卖证券提出倾向性意见4、其他非法获取内幕信息的人利用该内幕信息买卖证券或者泄露该内幕信息或者建议他人买卖该证券。

　　二、内幕交易的法律责任

　　法律责任是指违反法律规范的行为人受到法律制裁及负法律后果。违法行为与法律责任之间存在因果关系。
　　由于内幕交易行为对证券市场发展危害极大，因此世界各国均对其加以规范。内幕交易行为对证券市场危害轻者，其主体要承担相应民事责任，或行政责任，或两者兼而有之；对证券市场危害重者，其主体除要承担相应的民事责任、行政责任外，还要承担刑事责任。

　　(一)内幕交易的刑事责任
　　在刑事责任上，主要有罚金和有期徒刑两种形式。我国《刑法》第180条规定：“证券交易内幕信息的知情人或者非法获得证券交易内幕信息的人员，在涉及证券的发行、交易或者其他证券价格有重大影响的信息尚未公开前，买入或者卖出该证券，或者泄露该信息，情节严重的处五年以下有期徒刑或者拘役。“《证券法》第183条重申，内幕交易构成犯罪的，要追究刑事责任。在实践中，追究萁刑事责任还有一些理论问题需要解决：1、如何区分内幕交易一般违法与犯罪；2、我国法律规定的行政处罚和刑事处罚都有罚金处罚的规定，在对内幕交易人同时追究刑事责任和行政责任的情况下，是否可以重复处以罚金的处罚，还是二者选择其一即可；3、犯罪主体的确定。

　　(二)内幕交易的行政责任
　　我国《证券法》第183条规定，违反禁止内幕交易的，处以没收违法所得，并处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款；证券交易机构人员违法进行内幕交易，对其处罚要加重。《证券市场禁八暂行规定》第4、5、6、7、8、10条规定了市场禁人者的认定被认定为市场禁入者的人员将在3年到10年内，甚至永久性地不得从事证券业务或担任公司高级管理人员。

　　(三)内幕交易的民事责任
　　我国《证券法》缺乏内幕交易民事责任的原则性规定。主要是因为证券交易是非面对面的交易，通过集中交易系统完成，要确定受害方的损失和违法行为之间的因果关系非常困难。而为了保护广大投资者的合法利益，建立内幕交易的民事责任是非常必要的。
　　目前我国证券法律市场上出现的一个新现象就是法院开始受理证券民事赔偿案。最高法院于2002年3月15日发布《关于受理证券市场因虚假陈述行为引发的民事侵权赔偿纠纷案件有关问题的通知》规定，法院开始有条件受理和审理证券市场因虚假陈述行为引发的民事侵权赔偿纠纷案件，尽管受理的案件目前只限于虚假陈述侵权行为，但无疑标志着我国在建立民事责任制度方面迈进了大步。在确立民事赔偿制度时，应当明确以下问题：
　　第一，受害人和责任人的确定。受害人的确定实际是确定可以对内幕交易提起损害赔偿诉讼的主体。由于证券交易不同于其他面面的商品交易，很难证明谁是内幕交易的直接相对人。
　　若将受害人仅限于内幕交易的直接交易相对人，不仅实践中难以操作，而且不利于实现内幕交易法律规制的目的。目前通行的学说是“同时交易者说”，该学说主张只要内幕交易人隐瞒信息与相对人交易，那么同一时间进行相同证券反向交易的人，均可以提起损害赔偿诉讼。笔者亦赞同我国在建立内幕交易民事责任时采用此学说应结合证券交易技术的发展将同一时间具体界定。内幕交易的民事责任人首先应是内幕交易的行为人即内幕交易的主体。
　　这是任何设立内幕交易民事责任制度的国家的共识。笔者认为我国在确立内幕交易民事责任制度时，除要求内幕交易主体分别对自身的行为向受害人承担责任之外，还应借鉴台湾地区证券法律的规定，要求故意泄露内幕信息的人员与从事内幕交易的内幕信息的受领人承担连带责任，这样有利于更好的实现对受害人的私权救济和防止内幕人员的泄露行为的发生。另外从保护投资者利益和促使公司、机构避免和减少内幕交易的角度出发，我国应考虑在某些情况下要求内幕交易主体的雇主或有控制权的人承担连带的民事责任。具体承担连带责任的情况可借鉴美国证券交易法》第21A节的规定，控制人故意或疏忽无视被控制的人可能进行内幕交易的危险，没有采取有效的措施防止该行为的发生；控制人是经纪商或投资咨询商，故意或疏忽没有建立和维持或执行《内幕交易证券欺诈实施法》规定要求的防止内幕交易发生的政策和程序，因此导致违法行为发生的，控制人就要对被控制人的内幕交易承担连带的民事责任。当然这不仅是内幕交易法律规制的完善的问题，也涉及到其他相关制度的建立和完善，特别是“中国墙”制度的引入。
　　第二，内幕交易行为与损害结果的因果关系的确定。内幕交易行为与损害结果存在因果关系是内幕交易主体承担民事赔偿责任的要件，但由于证券交易的特点所决定，要求损害赔偿请求权人证明两者之间因果关系的存在是非常困难的。国外确立内幕交易民事责任制度的，多采取举证责任倒置或因果关系推定原则。只要同一时间的相反交易者存在损失，而被控者无反证证明投资者的损失是由其他原因造成的，将推定事实上的因果关系存在，被控者将承担民事责任。笔者认为，这样的规定符合证券交易的特点和法律实质正义的要求，我国的内幕交易民事责任制度亦应采此因果关系推定和举证责任倒置的作法。
　　第三，损害赔偿金额的确定标准。投资者的损失通常包括两部分：一部分是因内幕交易行为导致股价下跌或上涨造成的损失；另部分是股市正常的价格波动造成的损失。但要对这两部分损失进行明确的划分是异常困难的，因此在损害赔偿金额的计算上必须要寻找适合证券侵权赔偿的特殊制度。笔者认为，赔偿金额的确定应采用差价计算法，即赔偿金额应为证券交易时的价格与内幂交易行为暴露或信息公开后一段合理时间内的证券价格之差。这是种简便可行又不失公正的确认方法。
　　第四，民事赔偿责任优先问题。就法理而言，法律责任包括民事责任、行政责任和刑事责任。一项法律事实或法律行为，可能同时产生两种以上的法律责任因为贾任人的责任能力不一定能够同时承担所有的责任，立法上或司法实践中必须决定何者优先有学者曾从“私法优于公法”的角度探讨了民事责任条款的适用顺序问题，认为民事责任条款应优先于罚金、罚款、没收违法所得等经济性的行政和刑事处罚，在违法者的财产不足以同时满足上述三种责任的实现时，应首先进行民事救济。从美国成功的司法经验来看，设立民事赔偿优先原则，可以鼓励投资者对内幕交易监督的积极性，是形成规范化市场运作的有效途径。近年来，世界上大部分国家在证券法中引入了民事赔偿优先原则，我国《证券法》第207条的规定也体现了这一原则。